« Je n'ai écrit qu'un seul billet de ce type, sous forme de dialogue socratique ou de tutoriel, principalement parce que je ne parviens pas à rendre mes billets aussi amusants que ceux de Tim Harford ou Brad DeLong. Celui-ci a été inspiré par ces questions.
Q : Je comprends pourquoi les taux d'intérêt ne peuvent pas aller en dessous de zéro. Mais pourquoi est-ce si important ?
R : Parce que cela signifie que la politique monétaire ne peut pas remplir sa fonction.
Q : Mais je croyais que la politique monétaire visait à maintenir l'inflation à un faible niveau.
R : En partie. Mais nous comptons aussi sur la politique monétaire pour garantir que la demande globale corresponde à la production que souhaite réaliser l'économie dans son ensemble.
Q : N'est-ce pas là le rôle du mécanisme des prix : faire correspondre l'offre et la demande ?
R : Voilà un bon exemple qui montre que raisonner en termes de marché unique n'est pas une bonne façon de penser la macroéconomie. Si on s'attend à ce que l'offre et la demande globales s'équilibrent à long terme, elles ne s’équilibreront pas forcément à court terme. Les gens peuvent décider d'épargner davantage et rien n’oblige l'investissement à suivre la même tendance. La demande peut donc se retrouver inférieure à l'offre, ce qui entraîne une hausse du chômage.
Q : Oui, je me souviens de notre discussion sur l'épargne et l'investissement. Mais le chômage peut toujours être résorbé par une baisse des salaires, n'est-ce pas ?
R : Pas si les prix baissent en même temps. Si l’on croit que le chômage est trop élevé parce que les salaires réels sont trop élevés dans cette situation, c’est que l’on passe à côté du problème.
Q : Mais si les salaires et les prix commencent à baisser, cela n'entraînera-t-il pas une reprise de la demande ? Qu'est-ce qui empêche cela de se produire ?
R : La réponse conventionnelle est que les prix sont visqueux, donc ce processus ne s’opère que lentement. Cela semble effectivement vrai, mais il est intéressant de se demander si un ajustement se produirait avec des prix flexibles.
Q : Ah oui, les prix visqueux. C’est tout ce truc keynésien si controversé… Si l’on croit que les prix sont visqueux, cela signifie-t-il que les booms et les récessions dues aux fluctuations de la demande sont inévitables ?
R : Non, comme je l'ai dit précédemment, c'est l'autre fonction de la politique monétaire. Nous avons de très bonnes raisons de penser que la demande globale dépend négativement du taux d'intérêt réel. Il devrait donc toujours y avoir un taux d'intérêt réel qui égalise la demande et l'offre globales.
Q : Et la banque centrale essaie de deviner quel est ce taux d'intérêt chaque mois ?
R : En gros, oui, même si elle ne peut déterminer que les taux d'intérêt nominaux, elle doit aussi estimer l'inflation anticipée. J'espère que vous vous souvenez de la définition des taux d'intérêt réels.
Q : Bien sûr. Et maintenant je vois le problème. Si le niveau requis de taux d’intérêt réels est significativement négatif et que l’inflation anticipée est faible, même des taux d’intérêt nominaux nuls pourraient ne pas suffire à stimuler suffisamment la demande.
R : C’est ça !
Q : Mais maintenant, je suis déconcerté. Si les prix sont flexibles plutôt que rigides, cela n’aggraverait-il pas les choses au lieu de les améliorer ? Lors d’une récession, cela signifie une inflation négative, et donc des taux d'intérêt réels plus élevés – ça va dans la mauvaise direction !
R : Attention. Je croyais que vous aviez dit vous souvenir de la définition des taux d'intérêt réels. C'est l'inflation anticipée qui compte, pas l'inflation courante.
Q : Bien sûr, mais si l'inflation baisse, l'inflation anticipée baissera forcément elle aussi.
R : Non, si la banque centrale s'était fixée une cible de niveau des prix, ou quelque chose de ce genre, et que la population croyait qu'elle pourrait l’atteindre et qu’elle le ferait, alors chaque baisse des prix engendrerait une hausse des anticipations d'inflation future.
Q : Comme on dit, ce qui descend doit remonter. Ça me rappelle l'autre jour…
R : Je vous arrête tout de suite. Vous ne devriez même pas essayer de rendre ces dialogues aussi amusants que ceux des autres blogueurs. Contentez-vous de parler d'économie.
Q : Si vous insistez. Vous dites donc que la flexibilité des prix fonctionnerait après tout. Si le niveau des prix baissait suffisamment, les anticipations d'inflation augmenteraient suffisamment pour faire baisser suffisamment les taux d'intérêt réels, même si les taux nominaux étaient nuls.
R : Oui, mais souvenez-vous de ce que j'ai dit : il faut que les gens croient que la banque centrale peut le faire et qu'elle le fera. Et si les gens ne sont pas dupes, il faudra que l'inflation future effectivement réalisée augmente conformément aux anticipations.
Q : Ce qui entrerait en conflit avec l'autre objectif de la banque centrale, à savoir contenir l'inflation…
R : En effet. La plupart des banques centrales ciblent désormais un taux d'inflation, plutôt qu’un niveau des prix. Par conséquent, si elles faisaient correctement leur travail, elles empêcheraient l'inflation d'augmenter suffisamment pour abaisser suffisamment les taux d'intérêt réels.
Q : Donc, avec des cibles d’inflation, même une certaine flexibilité des prix pourrait ne pas suffire pour garantir l’égalité entre l’offre et la demande globales en cas de forte baisse de la demande. Alors pourquoi toutes ces idées keynésiennes sont-elles controversées ? Il semble pourtant essentiel de savoir si les prix sont visqueux ou non.
R : Je suis d'accord. Autrefois, avant votre naissance, les économistes parlaient d’un « effet Pigou », ou « effet d’encaisse réelle », qui viendrait nous sauver, mais on en parle rarement aujourd'hui. Je ne sais pas vraiment pourquoi.
Q : Mais mon manuel dit que l'économie keynésienne porte essentiellement sur l'économie des prix visqueux.
R : C'est le même manuel qui affirme que la banque centrale fixe la masse monétaire ?
Q : Oui. D’ailleurs vous ne m'avez jamais expliqué pourquoi le manuel affirme cela alors que c'est faux.
R : Je ne suis pas certain de pouvoir l'expliquer. Mais cela permet de comprendre l'importance accordée à la rigidité des prix dans l’économie keynésienne. Les cibles monétaires sont une variante des cibles de niveau des prix, si bien que la flexibilité des prix pourrait suffire, comme nous l'avons vu. C'est pourquoi, et peut-être pour d'autres raisons encore, les manuels insistent, à mon avis, trop sur la rigidité des prix comme condition préalable à l'analyse keynésienne, et pas assez sur le rôle essentiel d'une politique monétaire efficace pour maîtriser la demande globale à court terme.
Q : Mon manuel ne semble pas vous plaire beaucoup… Quoi qu'il en soit, que les prix soient visqueux ou non, le fait que les taux d’intérêt nominaux soient à leur borne inférieure zéro prouve clairement qu'il n'y a pas assez de demande dans l'économie actuellement, et nous devons donc nous concentrer sur les moyens de l'augmenter. Cela ne devrait pas prêter à controverse.
R : Oh, comme j'aimerais que vous ayez raison ! »
Simon Wren-Lewis, « The zero lower bound and price flexibility », Mainly Macro (blog), 23 juillet 2012. Traduit par Martin Anota
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