« Dans mon billet du 31 juillet sur Substack ("Domestic continuities between China Shock 1.0 and China Shock 2.0"), j'ai souligné que la principale cause de l'effondrement de la part du revenu des ménages dans le PIB chinois dans les années 2000 (ainsi que de l'effondrement de la part de leur consommation dans le PIB) était l'assainissement des quatre grandes banques chinoises. Plusieurs personnes m'ont demandé quel était le lien entre ces deux phénomènes et ce billet […] a pour but de l'expliquer brièvement. Pour ceux que cela intéresse, je viens de publier un article beaucoup plus long sur le site de la Fondation Carnegie, qui explique beaucoup plus en détail l'assainissement de la dette.
Je commencerai par relever que l'une des affirmations les plus courantes concernant l'économie chinoise est que Pékin a résolu avec succès une crise bancaire majeure au début des années 2000 à un coût remarquablement faible. Alors que la Chine est de nouveau confrontée à un énorme surendettement (sa dette a augmenté ces quinze dernières années plus rapidement que la dette accumulée en temps de paix par toute autre grande économie de l'histoire moderne) de nombreux analystes citent cet assainissement passé comme preuve que la Chine peut reproduire cette opération.
Mais ils se trompent sur ce qui s’est réellement passé. La crise bancaire chinoise n’a pas été résolue à un faible coût. Elle a été résolue en transférant discrètement des coûts aux ménages via la répression financière, une décision qui a permis de recapitaliser le système bancaire, mais qui a aussi engendré de nombreux déséquilibres structurels qui continuent de façonner l'économie chinoise aujourd'hui.
À la fin des années 1990, le système bancaire chinois était de fait insolvable. Les banques avaient passé plusieurs années à prêter aux entreprises d'État, aux collectivités locales et à des projets d'investissement politiquement importants, sans se soucier de leur rentabilité commerciale. Les estimations officielles suggéraient qu’environ un quart des prêts bancaires étaient non performants. De nombreux analystes externes estimaient que le chiffre réel était plus proche de la moitié.
Comme Pékin se préparait à rejoindre l'OMC et à privatiser partiellement les plus grandes banques du pays, il était impératif de retirer ces créances douteuses de leurs bilans. La plupart des gens savent ce qui s’est passé ensuite. Pékin a créé quatre sociétés de gestion d'actifs chargées de racheter environ 1 400 milliards de yuans de créances douteuses auprès des quatre principales banques. Ces banques ont été recapitalisées, les normes comptables ont été améliorées, des investisseurs stratégiques étrangers ont été recrutés et les banques ont finalement été introduites en Bourse avec succès à Hong Kong et à Shanghai.
Ce qui est beaucoup moins compris, c’est que rien de tout cela n'a réellement éliminé les pertes. Mais il s'agissait simplement de les déplacer, d'abord temporairement sur les bilans des sociétés de gestion d'actifs, puis finalement sur ceux des ménages. C'est ce point qui est si souvent négligé lorsqu'on parle d'assainissement des banques.
Les créances douteuses ne sont pas de simples problèmes comptables. Elles représentent de véritables pertes économiques que l'économie doit absorber d'une manière ou d'une autre. Autrement dit, lorsqu'un investissement financé par l'emprunt ne génère pas suffisamment de valeur pour rembourser la dette qui l'a financé, quelqu'un doit absorber la différence. La reconnaissance de la perte peut être différée tant que l'actif n'est pas déprécié et que la dette associée, ainsi que les coûts de son service de cette dette, sont continuellement reconduits, mais finalement, une fois les limites de la capacité d'endettement atteintes, les pertes doivent être reconnues.
Le transfert d'un prêt d'un bilan à un autre peut modifier la manière dont la perte est comptabilisée, mais il ne la fait pas disparaître. C'est pourquoi toute résolution de crise bancaire concerne fondamentalement la répartition des pertes, la seule question qui compte étant de savoir qui en supporte en définitive le coût.
Contrairement à l'idée largement répandue selon laquelle Pékin aurait recapitalisé ses banques dans les années 2000 par le biais des comptes budgétaires ou du recouvrement d'actifs, la Chine s'est principalement appuyée sur la répression financière. La Chine avait déjà l’un des systèmes financiers les plus étroitement contrôlés au monde. Les taux de dépôt, les taux de prêt, les taux de change et les flux de capitaux étaient tous étroitement contrôlés. Lors de l'assainissement du secteur bancaire, ces contrôles sont devenus de puissants mécanismes de transfert de revenus des ménages vers les emprunteurs. Les taux de dépôt ont été maintenus en dessous de l'inflation pendant de longues périodes. Comme les ménages étaient les principaux épargnants du pays, ils ont obtenu des rendements réels fortement négatifs sur leurs dépôts bancaires. À l'inverse, les entreprises, les entreprises d'État et les collectivités locales ont emprunté à des taux d'intérêt artificiellement bas.
Cela allait bien plus loin que la politique monétaire ordinaire. C'était une redistribution massive des revenus. Chaque année, les ménages transféraient du pouvoir d'achat aux banques et aux emprunteurs via des rendements artificiellement bas sur leur épargne. Selon la méthode de calcul, ce transfert pouvait représenter jusqu'à cinq points de PIB par an durant les années les plus répressives.
En effet, les ménages chinois ont discrètement et à leur insu recapitalisé le système bancaire. Une fois ce mécanisme compris, l'un des développements les plus énigmatiques de l'histoire économique chinoise moderne devient bien plus facile à expliquer. Entre 2000 et 2010, la part de la consommation des ménages dans le PIB chinois s'est effondrée à son plus bas niveau jamais enregistré dans une grande économie, tandis que son excédent commercial a bondi pour dépasser les 10 % du PIB.
La plupart des économistes attribuent principalement ce phénomène à l'adhésion de la Chine à l'OMC. Or, cette adhésion n'exige pas qu'un pays dégage des excédents commerciaux et elle n'explique pas non plus pourquoi la consommation des ménages s'est effondrée simultanément. C'est la répression financière qui l'explique. En transférant implicitement des revenus des ménages créanciers vers les banques, les entreprises et les administrations publiques qui empruntaient, Pékin a réduit la part des ménages dans le PIB tout en augmentant celle des producteurs. Les industriels ont ainsi bénéficié d'un accès à des capitaux à des taux d’intérêt extrêmement bas, les investissements ont bondi et la compétitivité du secteur manufacturier chinois s'est considérablement améliorée. Mais les ménages ont reçu une part toujours plus faible du revenu national, le retard de la consommation domestique sur la production s’est creusé.
L'assainissement du secteur bancaire et l'explosion subséquente de la dette chinoise ne sont pas deux phénomènes distincts. Ce sont deux étapes d'une même histoire. Cette histoire est importante aujourd'hui, car la Chine est de nouveau confrontée à un problème d'endettement colossal, alors même que la solution qui existait il y a vingt ans est beaucoup plus difficile à répéter.
Les ménages reçoivent déjà l'une des parts du PIB les plus faibles parmi les grandes économies. Leur demander une fois encore de supporter le coût de l’assainissement des créances douteuses freinerait davantage la consommation et aggraverait les déséquilibres qui contraignent aujourd'hui la croissance économique. Si l'on ne s'attend plus à ce que les ménages supportent ce fardeau, les pertes devront être imputées ailleurs : aux entreprises ou à l'État. Ces deux options sont, économiquement et politiquement, bien plus difficiles à mettre en œuvre que la taxation discrète de l'épargne des ménages via la répression financière.
Voilà la véritable leçon de l'assainissement du secteur bancaire chinois. Il ne s'agissait pas d'un miracle d'ingénierie financière. C’était une opération d'économie politique remarquablement réussie, au cours de laquelle les pertes ont été dissimulées et progressivement imputées aux ménages, de manière à ce que ces derniers ne puissent pas en avoir conscience.
Mais cela a eu un prix. Pékin n'a pas fait disparaître les pertes. Il a simplement trouvé un moyen politiquement acceptable de dissimuler qui les avait financées, mais le résultat a été une aggravation considérable des déséquilibres domestiques de la Chine. »
Michael Pettis, « How China's banking cleanup in the 2000s was ultimately paid for by the household sector », 26 août 2026. Traduit par Martin Anota
Aucun commentaire:
Enregistrer un commentaire